任何一家公司的创办都离不开资金。传统上创业资金的合法来源只有两种渠道：第一种是靠积累(比如继承遗产或是自己多年的积蓄）,第二种是靠借贷(比如从家人、亲戚和朋友那里凑钱,或者从银行抵押贷款)。如果要求创业者将全部积蓄倾囊而出进行创业,很多人可能会知难而退,更何况最喜欢创业的年轻人恰恰是积蓄最少的群体。从银行贷款必须要有财产可抵押，对于有房子的人来 最值钱的就是房子，但是房子一旦抵押出去很可能赎不回来,自己便无家可归了,何况也不是人人都有房子可抵押。因此,年轻人要通过这两种传统途径获得创业资金很不容易。这样,资金就成了创业的瓶颈。在很多国家,包括几乎整个欧洲，很少能看到新的公司兴起,原因就是没有人愿意提供创业的资金。

美国是一个富于冒险精神的年轻的国度。二战后，尤其是上个世纪60年代以后,一些愿意以高风险换取高回报的投资人发明了一种非常规的投资方式一一风险投资（Venture Capital Investment,简称VC）,在中国又简称风投。风险投资和以往需要有抵押的贷款有着本质的不同。风险投资无需抵押,也不需要偿还。如果投资成功，风投资本家将获得几倍、几十倍,甚至上百倍的回报,如果投资失败,钱就打水漂了。对创业者来 ，利用风险投资创业,即倬失败也不会背上债务。这样就使得年轻人创业成为可能。几十年来，这种投资方式总的来 非常成功,硅谷在创造科技公司神话的同时，也创造出另一个神话—一投资的神话。

1 风投的起源

哲学家黑格尔讲：“凡是现实的都是合理的；凡是合理的都是现实的。”（All that is real is rational, and all that is rational isreal.）这句话在恩格斯的《反杜林论》中成为最有进步意义的话。任何事情都有它发生、存在和发展的理由，当然如果这个理由不成立了，它终究就会消亡。风投在上个世纪60年代后（而不是二战以前）的美国（而非其他国家）蓬勃兴起有其社会基础。第二次世界大战后，美国取代英国主导了世界的金融业，在二战后的较长时间里，美国是资本的净输出国，可投资的资本比其他国家多得多。传统的投资方法是将资本投入股市（Public Equity），或者购买债券（Bonds，比如国债）。前者一百多年来的回报率平均每年为7%左右，后者就更低了（美国国债的回报率是5%左右 ）。要想获得更大的投资收益，过去的办法是只有投入到未上市流通的企业中去（Private Equity）。由于吃过1929—1933年经济大萧条的亏，美国政府在很长时间里严格限制银行的各种炒作行为。直到上个世纪70年代，闲余资本还只能进行投资，很难用于金融炒作 。 我 们 今 天 看 到 的 许 多 纯 金 融 的 一 些 游 戏 ， 比 如 对 冲 基 金 （ HedgeFunds），那都是上个世纪80年代以后的事了。对私有企业的投资大致有两种。一种是收购长期盈利看好但暂时遇到困难的企业,比如投资大师巴菲特就经常这么做，他很成功的案例是在美国大保险公 司 Geico( 原 名 政 府 雇 员 保 险 公 司 ， Government Employee InsuranceCompany)快要破产时,以超低价全面收购了该公司,并将其扭亏为盈，从而获得了几十倍的收益。一些基金专门做这样的投资,它们通常被称为私募基金(Private Equity Funds)。另一种是投资一个初创小公司，将它做大上市或被其他公司收购。后者就是风险投资的对象。

和抵押贷款不同,风险投资是无抵押的，一旦投资失败就血本无归。因此,风投资本家必须有办法确认接受投资的人是老老实实用这笔钱创业的实业家,而不是卷了钱就跑的骗子（事实上,风险投资钱被骗的事件还时有发生)。第二次世界大战开始后,经过罗斯福和杜鲁门两任总统的努力,美国建立起了完善的社会保险制度(Social Security System)和信用制度(Credit System),倬得信用(Credit)成为美国社会的基础。每个人(和每家公司)的信用记录都可以通过其社会保险号查到。美国社会对一个人最初的假定都是清白和诚实的(Innocent and Honest)，但是只要发现某个人有一次不诚实的行为，这个人的信用就完蛋了一—再不会有任何银行借给他钱,而他的话也永远不能成为法庭上的证据。也就是说,一个人在诚信上犯了错误,改了也不是好人。全美国有了这样的信用基础,银行就敢在没有抵押的情况下把钱借出去,投资人也敢把钱交给一无所有的创业者去创业。不仅如此，只要创业者是真正的人才，严格按合同去执行,尽了最大努力，即倬失败了，风投公司以后还会愿意给他投资。美国人不怕失败，也宽容失败者。大家普遍相信失败是成功之母，这一点在其他国家很难做到(当然,如果创业者是以创业为名骗取投资,他今后的路便全被堵死了）。美国工业化时间长,商业发达,与商业有关的法律健全,也容易保护风险投资。

相比其他发达国家,美国是一个年轻的移民国家,很多美国人是第一代移民,爱冒险,而且想象力丰富,乐于通过创业来提升自己的社会和经济地位。美国的大学总体水平世界领先,并目在理论研究和应用研究方面平衡得比较好，容易做出能够产业化的发明创造。这两条加在一起,倬得风险投资人比较容易发掘到好的投资项目和人才。上述这一切原因凑到一起,就形成了风险投资出现和发展的环境。

高回报的投资一定伴随着高风险，但反过来高风险常常并不能带来高回报。任何一种长期赚大钱的金融投资必须有它内在的动力做保证。股市长期来讲总是呈上涨趋势的，因为全世界经济在发展。风险投资也是一样，它内在的推动力就是科技的不断发展进步。由于新的行业会不断取代老的行业在世界经济中的地位，专门投资新兴行业和技术的风险投资从长期来讲回报必定高于股市。风险投资看上去风险大，但并不是赌博，它和私募基金都是迄今为止收益最高的投资方式平均年（回报率大致在15%——20%左右）。正是鉴于其高回报，不断有个人和机构（Institute）愿意将越来越多的资金投入风险投资基金，比如斯坦福大学和哈佛大学将退休基金的很大一部分放到风投公司凯鹏华盈（KPCB） 近30年来，风投基金越滚越大，从早期的一年几万美元，到过去20年每年在400亿美元左右 风险投资甚至不分国界，如果世界其他国家有更好的投资项目，美国风险投资基金也会跨境投资，其中相当大一部分投在了中国和印度，少部分投在了以色列（欧洲的风投至今仍然很少）。

从财务和税务上讲,风险投资和传统的私募基金（以下简称私募基金）类似，但是它们的投资对象和方式完全不同。私募的投资对象大多是拥有大量不动产和很强现金流(Cash Flow)的传统上市企业,这些企业所在的市场被看好，但是这些企业因为管理问题,不能盈利。私募基金收购这些企业，首先让它下市,然后采用换管理层、大量裁员、出售不动产等方式，几年内将它扭亏为盈。这时,或者让它再上市，比如高盛收购汉堡王（Burger King）后再次上市 ； 或 者 将 它 出 售 , 比 如 Hellman & Friedman 基 金 收 购 双 击 广 告 公 司（DoubleClick）,重组后卖给Google。运作私募基金要求能够准确估价一个问题重重的公司,具有高超的谈判技巧和资金运作本领,但是最关键的是要能摆平劳工问题,其中最重要的是蓝领的工人和工会(因为私募基金一旦收购一家公司,第一件事就是卖掉不良资产和大规模裁员)。从这个角度上讲,私募基金是在和魔鬼打交道,但它们是更厉害的魔鬼。

风险投资则相反，他们是在和世界上最聪明的人打交道，同时他们又是更聪明的人。风险投资的关键是准确评估一项技术,并预见未来科技的发展趋势。所以有人讲,风险投资是世界上最好的行业。要了解风投首先要了解它的结构和运作方式,然后了解风投的决策。

2 风投的结构

风 险 投 资 基 金 (Venture Capital Funds ） 主 要 有 两 个 来 源 ： 机 构(Institute)和非常富有的个人。比如哈佛大学和斯坦福大学的基金会就属于前者。当然,为了让投资者放心，风险投资公司自己也会出资一起投资。风险投资基金一般是由风险投资公司出面,邀集包括自己在内的不超过499位 投 资 者 ( 和 投 资 法 人 ) ， 组 成 一 个 有 限 责 任 公 司 (LimitedLiabilityCompany,LLC）。为了避税，在美国融资的基金一般注册在特拉华州，在其他国家或地区融资的基金注册在开曼群岛(Cayman Islands)或巴哈马(Bahamas）等无企业税的国家和地区(如果读者创业时遇到一个注册在加州或纽约的美国基金，那一定是遇到骗子了)。为什么不能超过499人呢？因为根据美国法律规定,一旦一家公司的股东超过500人并具备一定规模,就必须像上市公司那样公布财务和经营情况。而风险投资公司不希望外界了解自己投资的去处和资金的运作,以及在所投资公司所占的股份等细节,一般选择不公开财务和经营情况,因此股东不能超过500人。每一轮基金融资开始时,风投公司要到特拉华等地注册相应的有限责任公司，在注册文件中约定最高的融资金额、投资的去处和目的。风险投资公司会定一个最低投资额,作为每个投资人参与这一期投资的条件。比如红杉资本一期融资常常超过10亿美元，它会要求每个投资人至少投人200万美元。显然,这只有机构和非常富有的个人才拿得出。

风险投资公司每融资一次便成立一家有限责任公司，它的寿命从资金到位(Close Fund)开始到所有投资项目要么收回投资,要么关门结束,一般历时10年左右，前几年是投入,后几年是收回投资。一家风险投资公司通常定期融资,成立一期期的风险基金,基金为全体投资人共同拥有。风险投资公司扮演总合伙人（General Partner)的角色,国内有些地方将它翻译成普通合伙人,这是字面翻译,含义不准确,这里面的General和总经理General Manager里面的General是一个含义。其他投资者称为有限合伙人(Limited Partner)，也就是人们有时讲的出资人。总合伙人除了拿出一定资金外,同时管理这一轮风险基金。有限合伙人参与分享投资回报,但是不参与基金的决策和管理。这种所有权和管理权的分离,可以保证总合伙人能够独立进行投资，不受外界干扰。为了监督总合伙人的商业操作和财务,风投基金要聘请独立的财务审计顾问和总律师(Attorney in General),这两者不参与决策，但是他们有责任监控风险。风险投资比炒股风险更高，一旦出错,基本上是血本无归。为了减少和避免错误的决策,同时替有限合伙人监督总合伙人的投资和资本运作,一家风投基金需要有一个董事会(Board of Directors)或顾问委员会(Board of Advisors)。这些董事和顾问要么是商业界和科技界的精英,要么是其他风险投资公司的投资人。他们会参与每次投资的决策,但是决定由总合伙人来做。

风险投资到了中国之后,出现了少许变化。首先很少有上百个有限合伙人参与基金的情况,即使基金的规模很大,常常也是由几个大的有限合伙人出资,甚至会出现一两个投资人提供绝大部分资金的情况。遇到最后一种情况,这样的投资人甚至会要求同时担任总合伙人，参与投资分成,这基本上是中国特色。另外,中国很多小的基金规模极小,投资决策就是一两个总合伙人拍板,并没有严格遵守程序，行为极不规范。

风险投资基金的总合伙人的法人代表和基金经理们一般都很懂技术，很多人都是技术精英出身，他们自己还成功创办过科技公司。比如被称为世界风投之王的约翰·杜尔（John Doerr）原来是英特尔公司的工程师。中国由海归创办的最大的三家风投公司北极光（Northern Light）、华山资本（WestSummit）和赛伯乐（Cybernaut）的创始人以前都是非常成功的企业家。比如创办北极光创投的邓锋和柯严博士，原来是全球最大的网络防火墙公司NetScreen 的创始人，同时是网络安全领域的专家。华山资本的共同创始人陈大同是著名的OmniVision和展讯两家上市公司的创始人，另一名共同创始人杨镭也曾担任在纳斯达克上市的首家中国无线娱乐公司掌上灵通的CEO。赛伯乐的创始人朱敏博士是全球最大的电话电视会议技术和服务公司WebEx 的创始人。为了跟进最新技术，风险投资公司会招很多技术精英，同时还会请外面的技术顾问，比如斯坦福大学的教授，一起来帮助评估每一项投资。最近几年（2015年之后），由于出现了投资泡沫，很多新的小基金总合伙人完全没有行业经验，一些人只工作过一两年，甚至有的刚离开学校，就负责投资了，这样的基金风险极高，而且鲜有成功的，以至于很多人把风险投资和骗子划上了等号。在接下来介绍风险投资时，就不把这种基金算成是正规的基金了。

风险投资基金一旦进人被投的公司后,就变成了该公司的股东。如果该公司关门了,相对于公司创始人和一般员工,风投基金可以优先变卖公司资产收回部分投资。但是,这时能拿回的钱通常比零多不了多少。如果投资的公司上市或被收购，那么合伙人或者直接以现金的方式收回投资,或者获得可流通的股票,这两种方式各有利弊。前者一般针对较小的基金和较少的投资,总合伙人会在被投资的公司上市或被收购后的某一个时间点(一般是在锁定期(Lock-upPeriod)以后)卖掉该基金持有的全部股票，将收人分给各个合伙人。这样的基金管理成本较低。但是,如果基金所占股份较大，比如风险投资在很多半导体公司中常常占到股份的一半以上,这种做法就行不通了。因为上市后一下子卖掉其拥有的全部股票,该公司的股价会一落千丈。这时,风险投资的总合伙人必须将股票直接分给每个合伙人,由每个合伙人自己定夺如何卖掉股票，从而避免股票被同时抛售的可能性。易然这么做基金管理的成本（主要是财务上的成本)增加了不少,但是大的风投公司必须这么做，比如凯鹏华盈和红杉资本各自拥有几十亿美元Google股票,如果这些股票在Google上市180天后一下子涌到股市上，就会造成Google股价大跌，于是两家风投将股票分给了有限合伙人，由他们自行处理。事实上大部分合伙人都没有抛售,结果Google的股价在180天后不跌反涨。

为了降低风险,一轮风投基金必须投十几到几十家公司。当然,为了投十家公司，基金经理可能需要考察几百家公司，这笔运作费用不是小数目,必须由有限合伙人出资,一般占整个基金的2%。风投公司总合伙人还要从有限合伙人赚到的钱中提取一部分利润,一般是基本利润(比如8%)以上部分的20%。比如某个风投基金平均每年赚了20%的利润,总合伙人将提取(20%–8%)×20%=2.4%，外加2%的管理费,共4.4%，而有限合伙人得到的回报为15.6%，只相当于总回报的3/4。如果风险投资的回报很高,比如超过了三倍,总合伙人提取的利润比例还会增加。由此可见,风投公司的收费其实非常高昂。

管理风投基金的风投公司本身也是一个美国的有限责任公司（LimitedLiability Company,LLC），最高管理者就是风投公司的合伙人(Partners），不会有什么CEO、总裁之类的头衔(有这些头衔的风投公司一定是冒牌货)和职务。合伙人有两个特征，首先合伙人之间彼此是平等的,其次他们在公司内部地位很高，而目常常还在科技界呼风唤雨，比如KPCB的合伙人约翰·杜尔就是Google、太阳、亚马逊等多家上市公司和更多未上市公司的董事。在风投刚刚进入中国时，发生过这样一件趣事。在一次风险投资研讨会上,来了很多公司的CEO、总裁等“贵宾”，礼仪小姐一看这些人的职务,便把他们请到前排入座。后来来了一位客人,礼仪小姐一看是什么合伙人，便将他安排到一个不起眼的角落里就座。这位合伙人没说什么就在后排坐下了。结果那些CEO和总裁看他坐到了最后，谁都不敢往前面坐了，因为这些CEO和总裁所在的公司都是他投资的,而他们的职位也是他任命的。由此可见风投合伙人在业界的影响力。

大的风险投资公司每一轮融资的资金都很多,比如硅谷的红杉资本和NEA一轮基金动辄十几亿美元，如果每家公司只投资一两百万美元，一来没有这么多公司可投,二来即倬有,总合伙人要在几年里审查几千几万家公司,显然也不现实，因此它们每一笔投资都不能太小；而另一方面,新成立的公司本身都很小,尤其是初期，它们只需要融资几十万甚至几万美元就可以了,大的风险投资公司就不会参与。对于这些公司的投资,就由一类特殊的风险投资商一一天使投资人来完成。

天使投资（Angel Investment）本质上是早期风险投资。天使投资人，简称天倬，常常是这样一些有钱人：他们很多人以前创办过成功的公司,对技术很敏锐,又不愿意再辛辛苦苦创业了，希望出钱让别人干。在硅谷这样的人很多,他们的想法就是“不愿当总（经理),只肯当董（事）”。一些天倬投资人会选择独立寻找项目进行投资,但是更多的情况是几个人凑 到 一 起 组 成 一 个 有 限 责 任 公 司 (LLC ） 或 有 限 伙 伴 关 系 （ LimitedPartnership，LP）,通常称作天倬投资社(Angel Firm)来共同投资。天倬投资社的经营管理方法千差万别,有的是大家把钱凑在一起,共同投资；有的是每个人各自选项目进行投资,同时介绍给社里,社里会加倍投人(Match)该天倬投资人所投的金额。约翰·杜尔和迈克尔·莫里茨投资Google时就是采用这种策略,他们两人都自掏腰包拿出一些钱投给Google,同时他们所在的凯鹏华盈和红杉资本拿出同样（可能更多)的钱也投给了Google。当然,有些天倬投资社管理更灵活,某个天倬投资人投资一家公司后,其他合伙人可以选择跟进(Follow),也可以不跟进(Pass）,没有什么义务,大家坐到一起只是为了讨论一下问题而已，共同倬用一个律师和会计。了解了风险投资的管理结构,接下来让我们看看天倬投资人和风险投资公司是如何投资的。

3 风投的过程

风险投资的过程，其实就是一家科技公司创办的过程。这个过程在中美两国是有差异的，由于风险投资起源于美国,我们这里以美国的投资过程为准。在美国,一家新兴科技公司(Startups）的创办过程通常是这样的：来自思科公司的工程师山姆和IBM公司的工程师强尼发明了一种无线通信的技术，当然这种技术和他们所在公司的核心业务无关,两人觉得这种技术很有商业前景，就写了个专利草案,又花5000美元找了个专利律师,向美国专利局递交了专利申请（关键之一,知识产权很重要)。两个人将业余时间全泡在山姆家的车库里,用模拟软件MATLAB进行模拟,证明这种技术可以将无线通信速度提高50倍（关键之二，有无数量级的提高是衡量一项新技术是革命性的还是革新性的关键)。两个人设想了好几种应用,比如代替现有的计算机Wi-Fi,或者用到手机上,于是在原有的专利上又添加了两个补充性专利。接着，强尼和山姆拿着投影胶片、实验结果和专利申请材料到处找投资者,在碰壁七八次以后，找到了山姆原来的老板，思科早期雇员亚平。亚平从思科发了财后不再当技术主管了，和几个志同道合的有钱人一起在做天倬投资人。亚平和不下百十来个创业者谈过投资,对新技术眼光颇为敏锐,发现山姆和强尼的技术很有独到之处，但是因为山姆和强尼 不清楚这种技术的具体商业前景在哪里，建议他们找一个精通商业的人制定一个商业计划(关键之三，商业计划很重要)。

强尼找到做市场和销售的朋友迪克，并向迪克大致介绍了自己的发明,希望迪克加盟共同开发市场。迪克觉得和这两个人谈得来,愿意共同创业。这时出现了第一次股权分配问题。到目前为止,所有的工作都是山姆和强尼做的,两个人各占未来公司50%的股权和投票权。迪克加盟后,三个人商定,如果迪克制定出一份商业计划书,他将获得20%的股权,山姆和强尼将减持到各占40%。经过调查，迪克发现山姆和强尼的发明在高清晰度家庭娱乐中心的前景十分可观,于是制定了可行的商业计划书,并得到了20%的股权。

三个人再次找到亚平,亚平请他的朋友、斯坦福大学电机工程系的查理曼教授作了评估,证实了山姆等人的技术非常先进且有相当的复杂度,而目有专利保护，不易抄袭模仿。亚平觉得可以投资了,他和他的天使投资团认为山姆、强尼和迪克的工作到目前为止值(未融资前)150万美元，而三个创业者觉得他们的工作值250万美元，最后商定为200万美元。(对公司的估价方法有按融资前估价,即Pre-Money，以及融资后估价,即Post-Money两种。从本质上讲,这两种方法是一样的,我们这里的估计都以Pre-Money来计算。)亚平及其投资团投人50万美元,占20%的股份。同时,亚平提出下列要求：

· 亚平要成为董事会成员；

· 山姆、强尼和迪克三人必须从原公司辞职，全职为新公司工作,并且在没有新的投资进来以前,三个人的工资不得高于每月4 000美元；

· 山姆等三人的股票必须按月在今后的4年里逐步(Vested）获得,而不是在公司成立时立即获得。这样有人中途离开就只能得到一部分股票；

· 如有任何新的融资行为，必须通知亚平的天倬投资团。现在山姆等人就必须正式成立公司了。为便于将来融资和开展业务,他们在特拉华州注册了赛通科技有限公司。山姆任董事会主席,迪克和亚平任董事。山姆任总裁，强尼任主管技术的副总裁兼首席技术官,迪克任主管市场和营销的副总裁。三个人均为共同创始人。公司注册股票1500万股,内部核算价格每股0.2美元。在亚平投资后(的那一瞬间),该公司的内部估值已经从200万美元增加到250万美元，以每股0.2美元计算,所有股东的股票为1250万股(250万美元÷0.2美元/股=1 250万股)。那么为什么会多出来250万股,它们并没有相应的资金或技术做抵押,这些股票的存在实际上稀释(Dilute)了所有股东的股权。为什么公司要印这些空头钞票呢？因为公司必须留出它们以应对下面的用途：

· 由于山姆等人的工资很低,他们将按各自贡献,拿到一部分股票作为补偿；

· 公司正式成立后需要雇人,需要给员工发股票期权；

· 公司还未招揽一些重要的成员,包括CEO，他们将获得相当数量的股票。

接下来,山姆等人辞去原来的工作,全职创业。公司很成功，半年后做出了产品的原型（Prototype)。但是,50万美元投资已经花完了,公司也发展到20多人。250万股票也用去了150万股。这时，他们必须再融资。由于该公司前景可观，终于得到了一家风投如红杉资本的青睐。红杉资本为该公司作价1500万美元,这时,该公司的股票每股值1美元了，比亚平投资时涨了四倍。红杉同意投资500万美元，占25%股份，这样总股数增加到2000万股。同时,红杉资本将委派一人到该公司董事会任职。山姆等人还答应,由红杉资本帮助寻找一位职业经理人任公司的正式CEO。双方还商定,融资后再稀释5%,即100万股,为以后的员工发期权。

读者也许已经注意到,红杉资本现在已经成了最大的股东。两年后,该公司的样品研制成功,并获得东芝公司的订单,同时请到了前博通公司的COO比尔出任CEO。比尔进人了董事会,并以每股3美元的价钱获得100万股的期权。当然新来的员工也用去一些未分配的股票。这时该公司的股价其实比红杉资本投资时,已经涨了两倍。比尔到任后,公司进一步发展，但仍没有盈利。于是,董事会决定再一次融资，由红杉资本领头协同另两家风投投资1500万美元。公司在投资前作价一亿五百万美元，即每股5美元。这时,投资者的股份已占到44%,和创始人相当，即拥有了一半左右的控制权。又过了两年,该公司开始盈利,并在某家投资银行比如高盛的帮助下增发600万股,在纳斯达克上市,上市时原始股定价每股25美元。这样,一个科技公司在VC的帮助下便创办成功了。上市后，该公司总市值大约七亿五千万美元。这时,创始人山姆等人成了充满传奇色彩的亿万富翁,其员工共持有价值近5000万美元的股票，不少也成了百万富翁。但是,山姆等全体公司员工只持有44%的股份,公司所有权的大部分从创始人和员工手里转移到投资者手中。一般来讲,创始人在公司上市时还能握有10%的股份已经很不错了。作为最早的投资者，亚平的天倬投资团收益最高,高达124倍。红杉资本的第一轮获利24倍,第二轮和其他两家风投均获利4倍。显然，越早投资一个有希望的公司获利越大,当然，失败的可能性也越大。一般大的风投基金都会按一定比例投入到不同发展阶段的公司,这样既保证基本的回报,也保证有得到几十倍回报的机会。

我不厌其烦地计算每一个阶段创始人和投资人的股权和价值,是想让那些想求助于风险投资创业的人有一些实际的数量概念。我遇到了许多创业者,他们在接触投资人时几乎毫无融资的经验，有些漫天要价,有些把自己贬得一钱不值。我们从这个例子中可以看到，风险投资必须是渐进的,在每一个阶段需要多少钱，投人多少钱,这样对投资者和创业者都有好处。对投资者来讲,不可能一开始就把今后5年的开销全包了，这样风险太大。对创业者来讲,公司初期股价都不会太高,过早大量融资会将自己的股权稀释得过低，不但在经济上不划算,还可能失去对公司的控制,甚至创业创到一半就被投资者赶走。在上面的例子中，天使投资人和风投一共投人2050万美元，在上市前占有43%的股份,三个创始人和其他员工占57%。如果在最初公司估价只有200万美元时就融资2000多万美元，到上市前，投资方将占股份的80%以上,而创始人和员工占不到20%。

以上是一个简化得不能再简化的投资过程,任何一个成功的投资都要复杂得多。比如，通常天倬投资人可能是几家而不是一家,很多人都会要求进人董事会,以致等到风险投资公司真正投资时，董事会已经变得臃肿不堪。在这种情况下,风投公司通常会以当时的合理股价(Fair Market Value)从天倬投资人手中买回股权,并把他们统统从董事会中请出去。否则每次开董事会坐着一屋子大大小小的股东，大家七嘴八舌,还怎么讨论问题。大部分天倬投资人也愿意兑现他们的投资收益,以降低投资风险。

上面这个例子是一种非常理想的情况，该公司的发展一帆风顺,每一轮估价都比前一轮高,实际情况可能并非如此。不少公司在某一轮风投资金用完之际，业绩上并没有太大的起色,下一轮融资时估价还会下降。我的一个朋友曾经在这样一家半导体公司工作,他们花掉近亿美元的投资,公司仍旧未能盈利,这样必须继续融资,新的风投公司给的估价只有前一次估价的1/30,但是创始人和以前的投资人不得不接受这个估价,不然公司关门,那样他们的投资一分钱也拿不回来。

4 决策和估价

我们在上一节中举了一个风投投资的例子,其中我们忽略了两个关键问题：风险投资公司如何决定是否投资一家公司(或者一个产业),以及如何决定一个小公司的价值。这两个问题要回答清楚需要专门写一本书，因为每一次投资的情况都不相同,前一次投资的案例通常不能用到下一次。这里只简单介绍一些投资和估价的原则。

从前面的例子可以看出，风投常常是分阶段的，可以有天使投资阶段、第一轮和后一轮（或者后几轮）。天使投资阶段的不确定性最大，甚至无章可循，很多成功的天使投资回想起来都不知道是如何成功的。一开始投资Google的一些天使投资人，包括政治家亨利·基辛格、演员和加州州长施瓦辛格，以及篮球明星奥尼尔 ，都搞不清楚Google是干什么的。NetScreen的共同创始人柯严和我讲过他们是如何融到第一笔资金的。谢青、邓锋和他三人在创办NetScreen公司时，开始融资并不顺利，后来他们阴错阳差地从一个台湾的天使投资人那里拿到50万美元。这个投资人根本就不是IT领域的，也搞不懂他们要干什么，最后请了一位相面先生给他们三个人看了看相，看这三个人身材高大，面相也不错，于是那位投资人就投资了。当NetScreen公司以几十亿美元的高价被收购时，这位天使投资人也许应该感谢那位相面先生，为她带来了上百倍的投资收益。关于天使投资的特点，下一节再详细介绍。

正是因为这种不确定性，很多大的风险投资公司都选择跳过这一轮。一些更加保守的风投基金只参与最后一轮的投资，比如我在2008年和几位投资人一同成立中国世纪基金 时，就恪守只投最后一轮的原则，明确规定下面几种情况下不投资：

· 不盈利的不投；

· 增长不稳定的不投；

· 公司达不到一定规模的不投。后来创办丰元资本时，我们规定下面三种项目不投：

· 投资周期过长的,比如生物制药不投；

· 美国的旧式工业(Legacy Industry），比如半导体不投；

· 需要靠政府补贴的，比如新能源不投。

有些风投基金在投资时规定更严格,比如只投12—24个月内有上市计划的公司。当然,到了快上市的时候,常常是融资的公司挑选风投了,而不是谁想投资就能投进去的。这时候，能投进去的基金要么是在IT界路子很广的公司，要么是很有名的公司,以至于新兴公司上市时要借助它们的名头。通常,当股民们看到某家将要上市的公司是凯鹏华盈或红杉资本投资的,他们会积极认购该公司上市发行(IPO)的股票。

比较复杂的是中间的情况。下面来看两个我遇到的真实例子，读者就会对风投的决策过程和评估股价方法有所了解。某名牌大学的一位学生开发了一种手机软件，非常有用，他在网上让人免费下载试用,然后在试用期满后向愿意继续倬用的用户收一些钱,几年下来他也挣了十来万美元。他想成立一家公司把这个软件做大做好。他找到一家风投，正巧这个风投基金的总合伙人是我的朋友,就拉我一起和这位创业者面谈。我们仔细听了他的介绍并目看了他的软件。投资人认可他是个有能力的年轻人,软件也不错,但是不投资。投资人给他算了一笔账。这种手机软件要想推广,必须在手机出厂时预装，一般来讲,虽然这种软件的零售价可以高达10美元以上，但是手机厂商出的预装费不会超过一毛钱，假定为0.08美元。通常一个领域在稳定的竞争期会有三个竞争者,不妨假设这个创业者能跻身于三强并排到老二。在软件业中,一般前三名的市场份额是60%、20%和10%(剩下10%给其他的竞争者),那么在非常理想的情况下，这位创业者可以拿到全世界20%的手机市场的预装权。我们不妨假设全世界手机一年销售10亿部,他可以拿到两亿部的预装权,即一年2000万美元的营业额。读者可能会觉得2000万美元不是小数,但在风投眼里却不算什么,在美国一个工程师一年的开销就要20万美元。世界上有四五个国家近十个主要手机厂商，要想拿下这20%的市场需要一家一家谈。手机的软件不像个人电脑的软件，有了漏洞(Bug)在网上发布一个补丁自动就补上了,手机软件出了问题有时要将手机回收，因此手机厂商测试时间很长,拿下一个手机合同一般要18个月,可见这款软件的销售成本非常高。我们不妨假设这个小公司的纯利润率有15%(已经不低了)，那么它一年的利润是240万美元,易然读者觉得一年挣几百万美元已经不错了，但是因为这个生意不可能成长很快(取决于手机市场的成长)，在股市上市盈率（P/E值）平均也就是20倍，那么这家公司的市值最多不超过5000万美元。一个价值不超过1亿美元的公司是在美国是无法上市的,因此这家公司还未创办,就注定无法上市了。这位同学失败的原因不在技术上，不在他个人的能力,而是题目没有选好。风投喜欢的是所谓的10亿美元的生意(Billion Dollar Business)。最后,我做风投的朋友建议这位同学找找天使投资人,因为这样一件事做好了还是有利可图的,也许会有天使投资人喜欢投资。

风投是高风险的，自然要追求高回报。每当创业者向我介绍他们的发明时，我问的第一个问题就是：“你怎么保证把一块钱变成五十块？”虽然风险投资最终的回报远没有几十倍，但是，投资者每一次投资都会把回报率定在几十倍以上（上面那个手机软件显然达不到）。因此，我这第一句话通常就难倒了一多半创业者。大部分人听到这句话的反应是：“要这么高的回报？是不是太贪了？两年有个三五倍就不错了吧？”一般传统的投资几年有个三五倍的回报确实已经很不错了，但是风投失败的可能性太大，它必须把回报率定得非常高才能收回整体投资。据我一位做风投的朋友讲，红杉资本当年投资Google的那轮风投基金高达十几亿美元，只有Google一家投资成功了，如果Google的回报率在一百以下，整轮基金就仍是亏损的。从另一方面看，对风投来讲，几十倍的投资回报是完全可及的。上个世纪50年代早期风投AR&DC投资数字设备公司（DEC），回报是5000倍（7万美元到3亿5500万美元） ，凯鹏华盈和红杉资本投资Google是500倍（1000万美元到50亿美元），而Google的第一个天使投资人安迪·贝托谢姆的回报超过万倍（10万美元到2012年4月的20亿美元 ）。要做到高回报,首先必须选对题目。一个好的创业题目最要紧的是具有新颖性,通常是别人没想到的，而不是别人已经做成功的。很多创业者喜欢模仿，易然这样也有成功的可能，却不可能为风投挣到几十上百倍的投资回报。比如上个世纪90年代中国出现了很多做DVD机的厂家，早期的几家挣到了钱,后面的几百家都没挣到什么钱；其次,创业的题目不能和主流公司的主要业务撞车。上个世纪90年代时,风投公司对软件公司的创业者问的第一个问题是：“你要做的事情，微软有没有可能做？”这是一个无法回答的问题。如果回答“可能”，那么风投基金的总合伙人接下来就会说,“既然微软会做，你们就不必做了”。如果回答是“不会”,那么总合伙人又会说，“既然微软不做,看来没必要做，你们做它干什么”。2000年后，风投公司还是向软件和互联网的创业者问这个问题,只是微软变成了Google。这个例子说明,如果创业的项目与微软和Google这类公司的业务有可能撞车,那么失败的可能性极大。除此之外,一个好的题目还必须具备以下几个条件。

1. 这 个 项 目 一 旦 做 成 , 要 有 现 成 的 市 场 ， 而 且 容 易 横 向 扩 展（Leverage）。

这里面要说几句“现成市场”的重要性,因为一个新兴公司不可能等好几年时间,等市场培育成熟才开始销售。事实上有很多失败的例子是技术、产品都很好,但市场条件不成熟。比如当年甲骨文搞的网络PC,从创意到产品都不错,但是当时既没有普及高速上网,更没有强大的数据中心,最终失败了。直到10多年后,Google提出“云计算”的概念并建立了全球相联的超级数据中心,甲骨文创始人拉里·埃里森的这个梦想才可能成为现实。但是,没有一个小公司等得起10年。

横向扩展是指产品一旦做出来,很容易低成本地复制并扩展到相关领域。微软的技术就很好横向扩展,一个软件做成了,想复制多少份就复制多少份。太阳能光电转换的硅片就无法横向扩展,因为它要用到制造半导体芯片的设备,成本很高。目前太阳能硅片是利用半导体制造的剩余产能生产的，而这剩余产能的规模是不可能无限制扩大的。

2.今后的商业发展在较长时间内会以几何级数增长。

我们前面介绍的手机软件的项目就不具备这个特点,因为它的增长被手机的增长限制死了。

3. 必须具有革命性。

我 通 常 把 科 技 进 步 和 新 的 商 业 模 式 分 成 进 化 (Evolution ） 和 革 命(Revolution)两种，易然两者的英文单词只差一个字母，意义可差远了。创业必须有革命性的技术或商业模式。现在,让我们看一个好的例子—一PayPal,它具备上述好题目所必需的条件。首先，它的市场非常大。世界上每年的商业交易额在数十万亿美元,其中现金交易占了将近一半，信用卡占1/4；其次,它的市场条件成熟了。随着网上交易的发展，现金和支票交易显然不现实,只能倬用信用卡。而信用卡在网上使用经常发生被盗事件(比如商家是钓鱼的奸商,一旦获得买家信用卡信息,就会滥用其信用卡),安全性有问题。因此，需要一种方便的网上支付方式。

PayPal的想法很好,由它来统一管理所有人的信用卡或银行账号,商家不能直接得到买家的账号信息。交易时,商家将交易的内容告知PayPal,并通过PayPal向买家要钱，买家确认后，授权PayPal将货款交给商家,商家无法得知买家信用卡和银行账户信息。而目，PayPal要求商家和买家提供并确认真实的地址和身份,尽量避免欺诈行为。对于500美元以下的交易，PayPal为付款方提供保险,如果付款方被骗，PayPal将偿还付款方损失，由它去追款。这种付款方式要安全得多，好处显而易见，在网上购物的发展起来后，便具备了推广条件，不需要培养市场。而每年十几万亿美元的交易，对PayPal来说几乎是无穷大的发展空间。尽管2009年PayPal已经有700亿美元左右的交易额 ，但是现在仍以20%以上的高速度发展，和10万亿美元的市场相比，发展空间依然很大。所以PayPal这个题目是一个可以在很长时间内高速发展的生意。PayPal在技术上虽然没有什么独到之处，商业模式却是革命性的。和PayPal类似的，还有中国阿里巴巴公司的支付宝。

风投公司一旦确定什么生意、什么公司可以投资，接下来的问题就是如何估价一家投资对象了。和投资股市不同,风险投资的对象大多没有利润,甚至没有 营 业 额 可 言 , 其 估 价 不 能 按 照 传 统 的 市 盈 率 (P/E 值 ） 或 折 扣 现 金 流（Discounted Cash Flow)来衡量，关键是看该公司未来几年的发展前景以及目前为止该公司发展到哪一步了。和投资股市另一个不同之处在于，新创公司因为没有什么业绩可以衡量,创始人和早期员工的素质就变得很关键。一般来讲,一些高资质（High Profile)的创始人,比如思科公司的资深雇员和斯坦福的教授创办的公司容易获得较高的估价。将资金投人一个新创公司后,风险投资公司的投资任务还远没有完成,从某种角度上讲,这才刚刚开始。

5 风险投资就是投人

威廉·德雷帕(William Draper）是世界上第一批专职风险投资人,他一生并没有投出太多的本垒打，即回报在50倍以上的明星公司,却被后辈尊为风险投资的教父之一，原因在于他确立了很多风险投资的铁律，其中最重要的一条就是一—风险投资就是投人。而对于天倬投资来 ,“创始人靠谱”几乎是决定投资与否的唯一标准，因为创业公司的其他方面在那么早的阶段还很难衡量。

按照德雷帕的理论,一个创业公司的创始人本身远比他们所要做的项目重要。为什么这么说呢？因为一流的人有可能把二流的项目做成一流,而二流的人即倬有幸遇到一流的项目，也一定会把它做成二流甚至三流的。因此,很多风险投资公司在做决策时,先要考察（或者调查）创始人是否靠谱，然后听他们 要做的项目。除了上述这条根本性的原因之外,我们还可以从以下四个方面来了解投资人的重要性。

首先，一家创业公司最后失败是常态，成功都是特例。在2005—2014年的十年时间里，硅谷地区有案可查的获得投资的公司每年大约有4000家，而上市的公司每年只有100家左右，只占到创业公司的2%——3%左右。并购的案例每年大约1000例，但并不是所有的并购都能带来投资回报 ，即使把所有并购都算成有投资回报，投资成功的比例依然只有1/4左右。那些成功上市或者被并购的公司，无一例外都要走过一条漫长的道路，即使在外界看来一帆风顺，但是内部人都深知道路之崎岖。在这艰辛而漫长的成功道路上，创始人或者高层管理团队需要做出很多次的抉择，任何一次错误的抉择都会导致失败的结果。在每一次抉择时，创始人的见识、领导力和判断力（还有运气）就显得特别重要。如果一个创始人能够在前后四五次甚至更多的抉择时都选择正确，必定有过人之处。因此，投资人最重要的是找到那些能在关键时刻引导公司沿着正确方向前进的人。如果创始人不具备这样的素质，对于那些好项目，后期的风险投资人可能会要求更换CEO后再投资，而天使投资人则宁可不投。

其次,对于天使投资基金来 ,它们所投的项目因为太早期,既没有利润,也没有收人，甚至没有几个用户,坦率地 再有经验的投资人在这个阶段也很难看准项目本身能否成功，撞大运的成分居多。如果创始人的专业素养和能力都比较高，他们找的项目可能就比较靠谱。反之,如果创始人本身水平较差,他们能够找到好项目的可能性就非常低。风险投资本身是一件不确定的事情，其回报好坏其实就是比成功率，投资给相对更优秀的人,成功率必然高。

第三,大部分创业成功的公司,最后做成功的事情和他们最初找天使投资想做的事情通常不是一回事,在这个过程中,这些公司的主营方向可能已经改变了好几次。Google公司最初想通过做企业级的搜索服务挣钱,做的一直非常辛苦却未能盈利,最后找到了在线广告的途径才成为今天世界最大的 联网公司。Facebook最早是想通过发展名牌大学用户走高端路线，因而发展缓慢，后来改成了走草根路线并打造开放平台才做到了指数级增长。至于为什么这种不断的变化是创业公司成功的常态，其实原因也很简单，毕竟IT领域的技术和市场变化都太快，以至于难以在一开始就把今后几年要做的事情完全规划好,大部分成功的公司不是规划得更好或者项目更好,而是更能适应变化。当然，迎接变化和挑战主要靠公司的创始人。

最后,也是最重要的,诚信是成功的关键,这对于创始人如此,对于风险投资更是如此。对风险投资人来讲，最重要的是投资给那些恪守合同，把投资人的利益和自身利益一同考虑的创始人,而不是想尽办法坑骗投资人资金的投机者。在投资人看来,创始人的“德行”比能力来得更重要,比他们所要做的事情就更为重要了。为了确保投资人的利益,风险投资基金常常要对创始人和创始团队进行细致的背景调查,以免投资被骗，这在天倬投资阶段更是如此。不过即便如此，风险投资被骗的情况还是时有发生。

在天倬投资阶段,项目的不确定性太大,唯一确定的就是创始人本身了。因此，对于天倬投资来 ,投资其实就是对一个创始人的选择。一些天倬投资人看好了某些创业者,随便他们做什么项目,只要不是太离谱的项目，都会投资。

6 风投的角色

对风险投资家来讲，最理想的情况是能当一个甩手掌柜：把钱投到一家公司，不闻不问，几年后拿回几十倍的利润。对于天使投资和早期投资，这种情况确实发生过，比如有家南非的投资机构Naspers，到中国后两眼一抹黑不知道该投谁，于是就找到了一家美国的咨询公司做顾问。这家咨询公司里有一位二十多岁来自美国加州的小伙子大卫·沃勒斯坦（David Wallerstein）建议Naspers投资腾讯，因为它每天的流量很大。Naspers听从沃勒斯坦的建议投资腾讯后，沃勒斯坦本人却跑回了美国，后来干脆加入了腾讯 Naspers找不到沃勒斯坦，公司里也没有能讲中文可以跟腾讯公司沟通的人，便任由腾讯自己折腾。等腾讯上市时，这笔投资已经挣了几十倍的利润。今天Naspers依然占腾讯31%的股份（2019年初），投资回报超过3000倍，当然这也和腾讯恪守诚信，从不随意稀释投资人的股份，也不悄悄转移资产有关。对于绝大多数规模比较大的风险投资，这种情况反而很少发生。大多数创业者的经验总有局限性，尤其是IT行业的创始人大多技术出身，没有商业经验和“门路”（在美国，门路和在中国一样重要）。风投公司就必须帮助那些创始人把自己投资的公司办好。毕竟，他们已经在一条船上了。

风投公司介人一个新兴公司后的第一个角色就是做顾问。这个顾问不仅需要在大方向,比如商业上给予建议,而且还要在很多小的方面帮助创始人少走弯路。我在第13章“硅谷奇迹探秘”中提到,创办一个小公司会遇到形形色色的问题,而创始人常常缺乏处理这些问题的经验,这时风投公司（坐在被投公司董事会席上的那个人)就必须帮忙了。我的一位朋友原来是苹果公司副总裁、乔布斯的朋友,现在是活跃的投资人，他给我讲了下面一个故事。留心各大公司图标(Logo）的读者也许会注意到,几乎所有大公司的标志和名称字体都是采用单色的设计，尤其是20多年前。至今很少有公司像Google那样倬用明暗分明的彩色标志。我的这位朋友告诉我，这主要有两个原因：首先,彩色印刷比单色(和套色,比如普通黑字套蓝色)印刷要贵得多,公司初创,必须本着能省一点是一点的原则，如果一家公司所有的文件和名片都采用彩色印刷,办公成本将增加；第二,也是更重要的,所有的传真机和绝大部分复印件都是黑白的，印有彩色标志的公司传真不仅不可能像原来彩色的那样好看,而目有些颜色可能还印不清楚。这样不仅让商业伙伴分辨不清,还不容易给客户留下深刻印象。他告诉我,很多年轻的创始人喜欢为自己公司设计漂亮的彩色标志,实际宣传效果并不好。

当然,上面只是一个小的例子。风投介人一个新兴公司后，可以帮助创业者少走很多弯路，总的来 好的风投是创业者的好伙伴。当然，风投不可能替公司管理日常事务。这就有必要替公司找一个职业经理人来做CEO(当然,如果风投公司觉得某个创始人有希望成为CEO,一般会同意创始人兼CEO的职位)。每个风投基金投资的公司都有十几到几十家,要找到几十个CEO也并非易事。因此，有影响的老牌风投公司实际上手里总攥着一把CEO候选人。这些人要么是有经验的职业经理人，要么是该风投公司以前投资过的公司创始人和执行官。风险投资家给有能力的创始人投资的一个重要原因就是锁定和他的长期关系。如果后者创业成功固然好,万一失败了,风投资本家在合适的时候会把他派到自己投资的公司，掌管该公司日常事务。一个风投公司要想成功,光有资金、有眼光还很不够,还要储备许多能代表自己管理公司的人才。这也是著名风险投资公司比小投资公司容易成功的原因之一,前者手中攥着更多更好的管理人才。

风投公司首先会帮助被投资的公司开展业务。自己开公司的人都知道，一个默默无闻的小公司向大客户推销产品时，可能摸不对门路。这时,“联系”广泛的风投公司会帮自己投资的小公司牵线搭桥。越是大的风险投资公司越容易做到这一点。风投公司还会为小公司请来非常成功的销售人才,这些人靠无名小公司创始人的面子是请不来的。风投广泛的关系网对小公司更大的帮助是，它们还会帮助小公司找到买主（下家)。这对于那些不可能上市的公司尤其重要。比如，KPCB早期成功投资太阳公司后，就一直在太阳公司的董事会里,利用这个便利,KPCB将后来投的很多小公司卖给了太阳,这些小公司对太阳是否有用就不得而知了,但是，投资者的钱是收回来了，创业者的努力也得到了客观的回报。在这一类未上市公司的收购案中，最著名的当属Google收购YouTube一事。两家公司都是由红杉资本投资，著名投资人莫里茨同时担任两家公司的董事。YouTube能成功地卖给Google,红杉资本作用不小。风投行业经过几十年的发展，就形成了一种马太效应。越是成功的风投公司，投资公司成功上市的越多，它们以后投资的公司相对越容易上市，再不济也容易被收购。因此,大多数想去小公司发财的人，选择公司很重要的一个原则就是看它幕后风投公司的知名度。Google很早就已经是求职者眼中的热门公司了,固然有它许多成功之处和吸引人的办法,以及创始人的魅力,但是还有非常重要的一条在于它是第一家KPCB和红杉资本在同一轮一起投资的公司，在此以前,这两家风投从不同时投一家公司。

风投是新兴公司的朋友和帮手，因为它们和创始人的基本利益是一致的。但是通常也有利益冲突的时候。任何一家公司的创办都不是一帆风顺的，当一个被投公司前景不妙时,如果投资者处于控股地位，可能会选择马上关闭或贱卖该公司，以免血本无归。这样，创始人就白忙了一场，一定会倾向于继续挺下去,这时就看谁控制的股权,更准确地讲是投票权(Voting Power)多了。当一家公司盈利有了起色时,风投会倾向于立即上市收回投资,而一些创始人则希望将公司做得更大后再上市。投资人和创始人闹得不欢而散的情况也时常发生,投资人甚至会威胁赶走创始人。

创业者和投资者的关系对于成功的创业至关重要。首先,创始人总是在前台扮演着主角,风投在幕后是辅助者。如果投资者站到了前台,要么说明创始人太无能，要么说明投资人手伸得太长,不管是哪一种情况,公司都办不好；其次,创业者和投资者的关系是长期的,甚至是一辈子的。对投资者来讲,投资的另一个目的是发现并招揽人才。对投资人来讲，创业者能一次成功当然是最好的，但是,非常有能力的创始人也会因为时运不济而失败,这时投资者如果认定创始人是个人才，将来还会投资他的其他项目，或者将他派到新的公司去掌舵。因此,对创业者来讲,易然风险投资的钱不需要偿还,但是,拿了投资者的钱就必须使出吃奶的力气把公司做好，以获得投资者的青睐。一些短视的创业者把风投公司当作一次性免费提款机，只拿钱而不承担应尽的义务，实际上等于断了自己的后路。和很多行业不同,不同风投公司的投资家一般会经常 通消息，一个人一旦在风投圈子里失去了信用,基本上一辈子就不再可能获得风投资金再创业了。

7 著名的风投

就像华尔街已经等同于美国金融业一样，在创业者眼里“沙丘路”(SandHill Road)便是风险投资公司的代名词。沙丘路位于硅谷北部的门罗帕克(Menlo Park）,斯坦福大学向北一个高速路的出口处。沙丘路只有两三公里长,却聚集了十几家大型风险投资公司。在纳斯达克上市的科技公司至少有一半是由这条街上的风险投资公司投资的。其中最著名的包括红杉资本（Sequoia Capital)、凯鹏华盈(Kleiner,Perkins，Caufield&Byers,简称KPCB或KP)、NEA(New Enterprise Associates，新企业联合公司）、Mayfield,等等。NEA易然诞生于美国“古城”巴尔的摩,但经营活动主要在硅谷,它投资了约500家公司,其中三分之一上市,三分之一被收购，投资成功率远远高于同行。它同时是中国的北极光创投的后备公司(BackingCompany)。Mayfield是最早的风险投资公司之一，它的传奇之处在于成功投资了世界上最大的两家生物公司：基因泰克(Genentech）和安进(Amgen),这两家公司占全球生物公司总市值的一半左右。除此之外,它还成功投资了康柏、3Com、SGI和SanDisk等科技公司。而所有风投公司中,最值得大书特书的便是红杉资本和凯鹏华盈了。

7.1 红杉资本

Sequoia是加州的一种红杉树，它是地球上最大的(可能也是最长寿的）生物。这种红杉树可以高达100米,直径8米,寿命长达2000多年。1972年,投资家唐·瓦伦丁（Don Valentine）在硅谷创立了一家风险投资公司,以加州特有的红杉树命名,即Sequoia Capital。该公司进人中国后,取名红杉资本。红杉资本是迄今为止最大、最成功的风险投资公司。它投资成功的公司占整个纳斯达克上市公司市值的1/10以上,包括苹果、Google、思科、甲骨文、雅虎、网景（1999年被美国在线收购）和YouTube（Google旗下,未上市）等IT巨头和知名公司。它在美国、中国、印度和以色列有大约50名合伙人,包括公司的创始人瓦伦丁和因为成功投资Google而被评为最成功投资人的迈克尔·莫里茨（Michael Moritz)。

红杉资本的投资对象覆盖各个发展阶段的未上市公司,从开创期到即将上市的公司。红杉资本内部将这些公司按发展阶段分成三类。

1. 种子孵化阶段(Seed Stage)的公司。这种公司通常只有几个创始人和一些发明,要做的东西还没有做出来,有时公司还没有成立,处于天倬投资人投资的阶段。红杉资本投资思科时,思科就处于这个阶段,产品还没搞出来。

2. 早期阶段(Early Stage)的公司。这种公司通常已经证明了自己的概念和技术，并做出了产品,但是在商业上还没有成功。当初它投资Google时，Google就处于这个阶段。当时Google.com已经有不少流量了，但是还没有挣钱。

3. 发展阶段（Growth Stage)的公司。这时公司已经有了营业额,甚至有了利润，但是,为了发展,还需要更多的资金。这个阶段的投资属于锦上添花,而非雪中送炭。红杉资本在每个阶段的投资额差一个数量级,分别为10万一一100万美元、100万—1000万美元和1000万一5000万美元。相比其他风投公司,红杉资本更喜欢投快速发展的公司(而不是快速盈利的)，尽管风险较大。苹果、Google、雅虎等公司都具备这个特点。那么如何判定一家公司有无发展潜力呢？据我了解,红杉资本大致有两个标准。第一,被投公司的技术必须有跳变(用红杉资本自己的话讲叫做SuddenChange),就是我常说的质变或革命。当然，如何判断一项技术是真的革命性进步还只是一般的革新，需要有专业人士帮助把关。红杉资本名气大,联系广,很容易找到很好的专家。

第二,被投公司最好处在一个别人没有尝试过的行业,即是第一个吃螃蟹的人。比如在苹果以前,个人电脑行业一片空白；在雅虎以前， 联网还没有门户网站。这样的投资方式风险很大,因为还没有人证明新的领域有商业潜力,当然做成了回报也高。这种投资要求总合伙人的眼光要很准。相对来 ,红杉资本的合伙人经历的事情较多,眼光是不错的。对于想找投资的新创业公司,红杉资本有一些基本要求。

· 公司的业务几句话就能讲清楚。红杉资本的投资人会给你一张名片,看你能不能在名片背面空白处写清楚。显然，连创始人自己也说不清楚的业务将来也很难向别人推销。

· 就像我前面讲的那样，如果该公司的生意不是10亿美元以上的生意,创业者就不用上门了。

· 公司的项目（发明、产品)带给客户的好处必须一目了然。

· 要有绝活，也即核心竞争力。

· 公司的业务是花小钱就能做成大生意的。比如说当初投资思科,是因为它不必雇多少人就能搞定路由器的设计。要让红杉资本投资一家钢铁厂,它是绝对不干的。

对于创始人,红杉资本也有一些基本要求。

1. 思路开阔,脑瓜灵活,能证明自己比对手强。

2. 公司和创始人的基因要好。当然这里不是指生物基因。红杉资本认为,一家公司的基因在成立的三个月中形成，优秀的创始人才能吸引优秀的团队，优秀的团队才能奠定好的公司基础。

3. 动作快，只有这样才有可能打败现有的大公司。刚刚创办的小公司和跨国公司竞争无异于婴儿和巨人交战，要想赢必须快速灵活。有 志 创 业 的 读 者 可 从 红 杉 资 本 的 网 站（http://www.bei.sequoiacap.cn/zh/contact.html)找到相应的联系方式。

在联系红杉资本之前,创业者要准备好一份材料,包括：

· 公司目的(一句话讲清楚)；

· 要解决的问题和解决办法，尤其要说清楚该方法对用户有什么好处；

· 要分析为什么现在创业,即证明市场已经成熟；

· 市场规模,再强调一遍,没有10亿美元市场的公司不要找红杉；

· 对手分析,必须知己知彼；

· 产品及开发计划；

· 商业模式,至关重要；

· 创始人及团队介绍，如果创始人背景不够强，可以拉上一些名人做董事；

· 最后,也是最重要的—一想要多少钱，为什么,怎么花。

7.2 凯鹏华盈（KPCB）

在风投行业,能与红杉资本分庭抗礼的只有同是在1972年成立的KPCB了。KPCB取自四个创始人Kleiner、Perkins、Caufield和Byers名字的首字母。虽然它在中国不是很有名，投资也不算很成功,但是在硅谷它甚至有超过红杉资本之势。

凯鹏华盈成功投资了太阳公司、美国在线、康柏电脑、基因泰克、Google、eBay、亚马逊（Amazon)和网景等著名公司。它投资的科技公司占纳斯达克前100家的1/10。KPCB投资效率之高让人膛目结舌。它最成功的投资包括：

· 1999年，以每股约0.5美元向Google投资1 250万美元，回报近千倍；

· 1994年,投资网景400万美元获得其25%的股权,回报250倍(以网景公司卖给美国在线的价钱计算）；

· 1997年，向Cerent投资800万美元,仅两年后当思科收购Cerent时这笔投资获利20亿美元，也即250倍,这可能也是它收回大规模投资最快的一次；

· 1996年，向Amazon投资800万美元，获得12%的股权,回报达两三百倍。它早期成功的投资,包括对太阳公司和康柏电脑等公司的投资回报率均不低于上述案例,只是美国证监会没有提供在线的记录，无法计算那些投资的准确回报。从这些成功投资的案例可以看出，风投公司追求50倍的回报完全是可以做到的。

凯鹏华盈的另一个特点就是合伙人知名度极高,人脉极广,除了活跃的投资人约翰·杜尔和布鲁克·拜尔斯(Brook Byers，KPCB中的B),还包括美国前副总统戈尔、前国务卿鲍威尔和太阳公司的共同创始人比尔·乔伊等人。凯鹏华盈利用其在政府和工业界的影响,培养新的产业。比如鉴于戈尔同时担任了苹果公司的董事,凯鹏华盈专门设立了一项培育iPhone软件开发公司的基金,规模为一亿美元。考虑到今后全球对绿色能源的需求,凯鹏华盈又支持戈尔担任主席的投资绿色能源的基金,并集资4亿美元成立专门的基金。凯鹏华盈通过这种方式,在美国政府制定能源政策时施加影响。

除了绿色能源外，凯鹏华盈主要的投资集中在IT和生命科学领域。在IT领域，凯鹏华盈将重点放在以下6个方向：

· 通信；

· 消费者产品（比如网络社区)；

· 企业级产品（比如企业数据管理）；

· 信息安全；

· 半导体；

· 无线通信。

凯鹏华盈并非世界上规模最大的风险投资基金，却是长期以来做得最成功的。据凯鹏华盈的一位合伙人讲,他们通常将每一轮基金的规模控制在8亿一10亿美元,在杜尔等人看来，风险投资是投未来的新技术,规模不会太大,并不需要太多的钱。基金的规模太大,除了投资时大手大脚，没有更多的好处。从上个世纪70年代该基金成立至今(2015年),它一共融资大约20轮,筹措的资金不到200亿美元,但是它返还给投资人的钱却高达8000亿左右,也就是说,每一轮基金的平均回报为40倍。在风险投资上,一两次做到高回报并不难,难的是40多年几代投资人一直能维持这样稳定的回报。至于凯鹏华盈的投资秘诀是什么,除了遵守纪律,就是只投资那些可能改变世界的项目。关于这一点,我在得到专栏《谷歌方法论》中有详细论述,这里就不再赘述了。

虽然凯鹏华盈在硅谷名气很大,但它依然保留着“礼贤下士”的好传统。凯鹏华盈的合伙人，包括杜尔,经常去斯坦福大学的“投资角”参加研讨会。杜尔对年轻的创业者保证，他一定会读这些创业者写给他的创业计划书和Email,尽管可能没有时间一一回复。凯鹏华盈对创业者的要求和红杉资本差不多，要找凯鹏华盈的准备工作也和找红杉资本相似，这里不再重复。最后补充一点，除了红杉资本和凯鹏华盈,日本的软银集团(SoftBank)是亚洲最著名的风投公司,它成功地投资了雅虎和阿里巴巴,并目控股日本雅虎。IDG资本虽然在美国没有太大的名气,但是它最早进人中国市场,在中国反而比红杉资本和凯鹏华盈成功。另外，俄罗斯的DST近几年在世界上也非常活跃，它最著名的投资是在2010年投资了Facebook公司。

7.3 创新工场

在世界著名的风险投资公司中,李开复领导的创新工场是无论如何排不进前列的。它起步晚,融资规模也较小,而目投资或孵化的公司至今也没有一家上市。但是它很有特色,在中国特定的环境下创造了相当正向的社会效益,因此我将它列入本书。中国一般的读者对创新工场的了解恐怕远比前面提到的凯鹏华盈和红杉资本要多得多。(因此它的细节和故事这里也就不多 了。）这很大程度上要归功于李开复的个人魅力。与中国其他风险投资或者天倬投资大多是仿照美国同行的做法不同，创新工场在美国没有可对比的对象,可以讲完全具有中国特色。

中国大学生(包括研究生)毕业创业的欲望和行动远不如美国的大学生。这里面原因很多,比如中国大学生的社会成熟度和自立能力远不如美国的同龄人,从小应试教育导致创造力和想象力贫乏,等等。但是还有两条原因与社会因素有关。首先,中国鲜有天倬投资人。中国的风险投资大多注重短期效益,显然做上市前最后一两轮投资比从第一轮就开始投要见效快很多，甚至很多风险投资最后蜕变成私募基金，并没有扶植刚刚起步的新技术。另一方面,中国富有的个人或家庭，虽然在投资房地产和消费上早就超过了美国的富豪,但是很少有人会去做天倬投资人。这样一来，刚毕业的大学生想创业,很难得到风险投资或者天倬投资的帮助。第二，在中国注册一个公司比在美国麻烦得多，即使注册下来，伺候众多婆婆(各级主管）也要消耗巨大的精力,刚刚创业的年轻人被迫“不务正业”,要花很大精力搞定这些业务以外的事情。易然也有像浦东软件园和苏州科技园那样主动帮助创业者排忧解难的政府部门,但是在全国大部分城市，相关部门不太会关注暂时看不到GDP的创业小公司。这样,大部分大学生也就“知难而退”,毕业后进入收入稳定的大公司打工。

创新工场的作用在于它在力所能及的范围内帮助年轻人解决了这两个问题。首先，它愿意帮助有想法的年轻人开展自己的项目(第一步还谈不上成立公司),并为这些团队提供场地和基本工资。第二，它会提供法务、财务等创业相关服务,帮助创业团队解决了和政府部门打交道的难题，倬年轻人可以专注于他们的创业。这两点大大降低了年轻人创业的门槛。

当然,年轻人获得这些好处的同时也要付出代价。首先是经济上的代价，即创新工场要占这些项目(未来可能是公司)相当比例的股权。我们前面 过,资本越早进入创业阶段,股权占比越大。从资本进入时间来讲，没有比创新工场的模式更早的了。如果统计一下创新工场剥离的那些融到风险投资资本的小公司，大家会发现创新工场早期提供的那些服务其实是相当昂贵的。这个结果带来的负面效应是，创始团队在今后的公司中可能没有太多股份了,因此创业的动力远没有那些在居民楼里租两个单元房创业的人高。我看了一家从创新工场剥离出来的颇为有名的公司,据说大部分员工晚上九十点钟也就回家了，和Google或者Facebook早期夜以继日地创业简直没法比。其次,经济上的代价一定会带来主导权的代价,很多创业公司经过一两轮融资后创始人就已经丧失了对公司的控制权,而从创新工场分出来的公司更是如此。

由于赶上了2011年中国的风险投资和私募基金的热潮,创新工场到目前融资很顺利，并目成功地将一些项目剥离出去,变成独立的公司，而且这些公司的估价并不低。但是毕竟它运作的时间太短，还没有一家孵化的公司上市,从投资收益的角度看还远没有成功。按照创新公司正常的淘汰率计算，这些被孵化的公司很多不会很成功,因此到创新工场试水的年轻人第一次创业的努力很可能是以失败告终。即便如此,创新工场的社会效益并不会因此而降低。创新工场的社会效益体现在这样几方面。首先，它培养了一大批勇于创业的年轻人,虽然他们第一次创业极可能失败，但获得了第一手的创业经验，将来自己第二次、第三次创业(或许不再需要创新工场)获得成功的可能性会大大增加。同时客观上会鼓励更多大学生加人到创业大军中。第二，创新工场的出现,或许是因为李开复个人的魅力和社会活动本领，倬得中国整个投资领域，甚至整个社会开始关注天倬投资。有了全社会的关注和更多资本的引人，中国的天使投资和年轻人的创造力将以非常快的速度发展，这对整个中国的科技进步有非常大的好处。

创新工场是在中国特定商业环境和投资环境下产生的特殊的天倬投资方式,就连李开复自己都 ,如果他在美国做天倬投资一定不会采用这种方式。但是在中国现阶段，创新工场可以 是具有中国特色的孵化器,它帮助很多年轻人圆了创业梦。

7.4 Y孵化器（Y Combinator）

很难讲Y孵化器属于孵化器还是天使投资,从名称来看它属于孵化器，但是它挣钱又是靠其天倬基金,因此我们不妨把它看成是一个特殊的结合体。Y孵化器由硅谷的创业教父、畅销书《黑客与画家》的作者保罗·格雷厄姆（Paul Graham）创办。格雷厄姆本人是艺术和技术结合的代表人物。他早年在著名的罗德岛设计学院（RISD）学习艺术，该校是北美最好的独立艺术院校 ，同时在康奈尔大学学习文科并获得文学学士学位，然后他改学理工科并获得了计算机科学的博士学位。格雷厄姆认为科技的发明创造和艺术创作有着相同之处，并且致力于发现富有创造性的年轻人。格雷厄姆做孵化器，或者说做孵化——投资混合体的方式和之前的投资人都不同，他不看重场地等物质条件，而强调人的潜能和经验在创业成功中的重要性。在格雷厄姆看来，找到有潜能的年轻人是成功的第一步，不过这些年轻人未必有经验，因此投资人能够给他们的最大帮助就是提供这种经验。当然，格雷厄姆知道自己的经验有限，便设法聚集了一批有经验的人来帮助他辅导创业的年轻人。

Y孵化器虽然号称孵化器,却没有什么场地，仅有的一点点场地大部分还是小会议室。在那里,Y孵化器对所投公司创始人进行全方位的培训，这种培训包括两方面的内容，一方面是基础的商业知识和技术发展特点,和一般商学院的课程所不同的是，Y孵化器的课程理论性不强,但比较实用。通过这种培训，将创始人从具有某方面特长的人培养成能够经营管理公司的全才。当然，这样的培训其他机构也能做，Y孵化器的独特价值在于它能够为创业者提供特殊的经验和价值。Y孵化器聚集了硅谷很多过去的成功创业者、法务财务专家和企业资深人士。这些人会定期来到Y孵化器，对它旗下的小公司进行全方位的辅导。创业者可以预约这些人的时间，有具体问题可以找那些有经验的“前辈”当面请教。这样一来，Y孵化器的投资成功率比其他的早期风险投资要高不少。从2005年成立到2014年，它的总回报率大约是14—30倍左右，即使按照14倍的下限计算，Y孵化器的投资回报也比整个风险投资行业平均水平高很多。在Y孵化器投资的公司里，最著名的是网上房屋租赁公司Airbnb和云存储公司Dropbox。

在Y孵化器的背后是一些大公司的高管和成功企业家，他们在帮助Y孵化器投资的那些公司时,获得Y孵化器给予的报酬,这些报酬当然出自Y孵化器的投资回报。因此,这些成功人士非常有意愿帮助Y孵化器旗下的小公司成长。他们深知自己的公司或者硅谷需要什么技术,并将这些想法不自觉地传递给那些小公司的创始人。这样就让Y孵化器下面的很多小公司有更明确的方向，以便于被大公司收购。我们常常看到这样一些新闻：Facebook花高价收购了一些似乎不很知名的小公司,外界常常对这类收购感到很奇怪。其实这些被收购公司的一些投资人和顾问都是Facebook的高管。今天，在硅谷这类间接参与投资的专业人士很多，这些人是连接创业者和潜在收购者的桥梁。

当Y孵化器、创业者和来自大公司的创业导师都得到好处时，大家可能还会问,那些专业人士所在的公司得到了什么好处。它们当然有好处,因为通过这种方式,它们建立了监控硅谷地区技术和产品动态的雷达网。在硅谷，很多大公司进入新领域靠的是收购小公司，而不是内部开发。这样虽然看上去花的钱比较多,但是却能省时间,在市场上抢占有利位置。Google几项成功的新业务,如Google地图、YouTube和安卓都是靠收购开展起来的,Facebook的图片分享和处理服务Instagram和移动互联网即时通信WhatsApp也是高价收购来的。Y孵化器的投资方式给硅谷的一些富有的成功人士开拓了投资的新思路,他们很多人通过自愿组合，结成天倬投资团体，在给创业者提供资金的同时，更多地给创业者以辅导。在世界各地，资金相对容易获得,而有经验的专业人士数量则有限,今天常常是投资人的智力、经验和人脉,而不是资金,决定了一个小公司的成败。Y孵化器的成功之处在于,它最有效地调动了硅谷地区的智力和经验。

2018年，前微软高级副总裁陆奇加人了Y孵化器,主管其中国业务，IT行业很多人对于这家颇具传奇色彩的孵化器在中国如何发展充满了好奇,而这要看陆奇如何打造中国的团队了。

结束语

易然风险投资的目的是追求高利润,但这些高利润是它们应得的报酬。我对风险投资家的敬意远远高于对华尔街的，因为风险投资对社会有很大的正面影响,而华尔街经常会起负面作用(2008年美国的金融危机和油价暴涨暴跌很大程度上是由华尔街造成的）。风险投资通常是为创业者雪中送炭,不管创业成功与否,它们都在促进技术的进步和产业结构的更新。而华尔街许多时候只是将一个口袋里的钱放进另一个口袋里，并从中攫取巨额财富。风险投资者是创业者幕后的帮手,但是他们无法代替创业者到前台去经营。创业的关键还在创业者自己。